Darum gehts
- Technologiesektor schwächelt: Nasdaq fiel am 22. Juni um 3 Prozent
- KI-Boom treibt Investitionen der Tech-Giganten auf Hunderte Milliarden Dollar
- Tesla-Aktie mit extremem KGV von 312, S&P 500 bei 21,3
Vor gut einer Woche rollte eine Verkaufswelle durch den zuvor sehr gut gelaufenen Technologiesektor. Dabei gaben zunächst der südkoreanische Markt um 10 Prozent und später die US-Börse Nasdaq um 3 Prozent nach - an einem Tag. Aus den Depots gekippt wurden auch die Aktien der an der Schweizer Börse kotierten Unternehmen AMS Osram, Comet, Inficon und VAT.
Investoren seien daran erinnert worden, «wie die jüngste Rally finanziert wurde», sagte ein Börsenhändler laut der Nachrichtenagentur AWP. Grosse Tech-Konzerne wie Amazon, Apple, Meta und Microsoft buttern Hunderte von Milliarden Dollar in den Ausbau von Künstlicher Intelligenz (KI). Die Ausgaben, die gegenwärtig und in den nächsten Jahren gemacht werden, sind teils aus eigenen Mitteln, teils über Schulden finanziert.
Dieser Artikel wurde erstmals auf Cash.ch publiziert. Weitere spannende Artikel findest du auf www.cash.ch.
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Damit halten die Sorgen um den Technologiesektor an. Schon seit längerem werden sie durch die bisweilen enormen Bewertungen genährt. Die Aktien des Autobauers Tesla beispielsweise weisen ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 312 (!) auf. Das KGV des S&P 500 ist etwas niedriger als auch schon, liegt mit 21,3 aber noch immer über dem langjährigen Durchschnitt von 16,6.
Auf die Frage, was den heissgelaufenen Technologiesektor nachhaltig ausbremsen kann, gibt es vier Antworten: von einem zyklischen Abschwung im Halbleiterbereich bis hin zu einer politisch gewollt schärferen Regulierung.
Keine Bewertungsblase, sondern eine Gewinnblase
«Die KI-Blase wird platzen», schreibt Peter Berezin, Chefstratege der Bank of America, in einem kürzlich veröffentlichten Bericht. Was er momentan aber beobachtet, «ist in erster Linie eine Gewinnblase und weniger eine Bewertungsblase», so der BofA-Stratege.
Solche Gewinnblasen tauchen typischerweise in Branchen auf, in denen sich Boom- und Flaute-Phasen abwechseln. Während des Booms steigen die Gewinne sowie die Gewinnerwartungen, bevor die Nachfrage sinkt, die Krise und mit ihr die Enttäuschung eintreten. Der Tourismus, die Bauindustrie, die Logistik und eben Technologie - namentlich der Halbleiterbereich - sind Beispiele solcher zyklischer Wirtschaftszweige.
Berezin hat Daten zu Gewinnblasen im Halbleitersektor der letzten 30 Jahre aufgearbeitet: Zwischen 1993 und 1995 stieg der Gewinn von Micron von 104 auf 884 Millionen US-Dollar; das war mehr als eine Verachtfachung innerhalb von drei Geschäftsjahren - und nicht nachhaltig. Die Gewinne gingen zurück, zwischen 1998 und 2003 schrieb Micron praktisch durchgängig Verluste. Nur im Jahr 2000 resultierte ein Plus. Ins Straucheln gerieten damals auch Hyundai Electronics - heute: SK Hynix - und Samsung.
Nachfrage nach Halbleitern geht zurück
Erfolgreich unterwegs war in den 1990er-Jahren auch Intel. Der Umsatz verzehnfachte sich während des Jahrzehnts auf knapp 34 Milliarden Dollar im Jahr 2000. Dann kam die Dotcom-Krise. Der Absatz des Chipkonzerns ging in einem Jahr um 21 Prozent zurück, die Nettogewinnmarge schrumpfte von 31 auf 5 Prozent zusammen. Weltweit gingen die Halbleiterumsätze im Jahr 2001 um 32 Prozent zurück, wie Berezin berichtet.
Während der Corona-Pandemie ging die Nachfrage nach Elektronikartikeln sprunghaft nach oben, da Schulen geschlossen und Homeoffice zum Standard wurde. Zudem verlagerten sich die Konsumausgaben von Dienstleistungen zu Waren. In der Folge schnellten die Halbleiterumsätze nach oben - vorübergehend. Schon ab 2023 fielen sie wieder, da Käufer von PC, Smartphones und Cloud Computing die Bestellungen zurückfuhren.
Und heute? «Wir befinden uns wohl mitten im Mutterzyklus aller Halbleiterzyklen», so der BofA-Stratege. Berezin kann den Zeitpunkt, wann die Blase platzt naturgemäss nicht bestimmen. Er sagt aber, Investoren sollten sich nicht auf Wall-Street-Analysten verlassen. Denn bei Gewinnblasen würden die Aktienkurse erfahrungsgemäss sinken, schon bevor die Experten ihre Gewinnschätzungen nach unten revidierten. Der BofA-Chefstratege rät hingegen zum Blick auf Frühindikatoren zur Gesamtwirtschaft, auf die Entwicklung der Aktien-, Anleihen-, Währungs- und Rohstoffmärkte sowie auf sektorspezifische Grössen wie die Preise für Speicherchips.
Klar sein wird jedenfalls, dass bei schwindenden Gewinnen und sinkenden Gewinnprognosen auch die Bewertungen anspruchsvoller werden – und die Investoren diese verstärkt hinterfragen werden.
Höhere Zinsen können den Bullenmarkt kippen
Der Boom um Künstliche Intelligenz ist auch Moz Afzal bewusst: «Wir befinden uns in einem sehr speziellen Zyklus», sagt der globale Anlagechef von EFG Asset Management. «Die grössten Tech-Unternehmen der Welt investieren so stark, wie noch nie in der jüngsten Geschichte investiert wurde.»
Aus zwei Gründen müssen die Tech-Giganten hohe Summen aufwenden: Zum einen droht das Zurückfallen gegenüber der Konkurrenz, wenn ein Unternehmen nicht oder zu wenig investiert. Davon geht Zugzwang aus, sodass letztlich alle investieren. Zum anderen ist die Nachfrage nach KI so stark, dass die Technologiefirmen neue Kapazitäten umfangreich ausbauen müssen. Andernfalls können sie mit dem Kaufinteresse nicht Schritt halten.
Ein Beispiel ist sogenannte «Agentic AI». Das sind KI-Systeme, die auch ohne das Zutun von Menschen weitgehend handlungsfähig sind und Aufgaben entsprechend eigenständig erledigen können. Im Moment nutzen nur 0,2 Prozent der Leute solche KI-Agenten. «In den kommenden Jahren dürften es 10 bis 15 Prozent oder höher sein», sagt Moz Afzal. Längerfristig werde niemand abseits stehen können, der sich im KI-Markt halten will. Also stehen auch hier Unternehmen, wohl auch Privatpersonen, unter Handlungsdruck. Das generiert eine erhebliche zusätzliche KI-Nachfrage, verlangt nach hohen Investitionen – und spült nachhaltig grosse Summen in die Kassen der Tech-Unternehmen.
Das Bull-Szenario von EFG lautet daher: «Bis 2030 werden die Investitionen nicht zurückgehen und das Gewinnwachstum bei den grossen Technologieunternehmen wird anhalten», wie Afzal ausführt.
Drei weitere Szenarien
Ihm zufolge können verschiedene Entwicklungen «die Erfolgsgeschichte durchbrechen». Sie erweitern die Überlegungen von Peter Berezin um drei Szenarien:
- Szenario 1: In den USA steigen die Langfristzinsen auf über 5,5 Prozent. Dann wird die Finanzierung der KI-Investitionen über Schulden deutlich teurer. «Das bremst die Entwicklung des Technologiesektors, bringt sie aber nicht zum Stillstand», sagt der EFG-Experte.
- Szenario 2: Der technologische Fortschritt führt zu massiven Effizienzgewinnen. Deswegen werden die Preise, welche die grossen Tech-Unternehmen verlangen, sinken. Hoch bleiben können sie nicht, weil der Wettbewerb spielt. Zudem werden die Kosten nicht fallen, weil die Investitionen schon laufen und nicht wieder zurückgefahren werden können. «Deshalb werden die Margen der Tech-Konzerne enger als erwartet ausfallen», folgert Afzal. Daraufhin werden sich die, wie man annehmen kann, enttäuschten Investoren zurückziehen.
- Szenario 3: Die Stimmung in der Bevölkerung kippt, wodurch die Regulierung zunimmt und technologische Grossprojekte verhindert werden. Ein Beispiel sind Rechencenter. Niemand will sie gleich vor der eigenen Haustüre haben; viele beklagen den hohen Stromverbrauch oder befürchten Netzengpässe. «Das ruft die Politik auf den Plan, die dann zu verschärfter Regulierung neigt», sagt der globale Anlagechef von EFG.
Wie Regulierung – und der Umgang damit – die Verbreitung von KI hemmt, zeigt das Beispiel Siri AI von Apple. Der US-Tech-Konzern hatte den mit Künstlicher Intelligenz versehenen digitalen Assistenten Anfang Juni vorgestellt. Zugleich wurde bekannt, dass das System in Europa vorerst nicht auf den Markt kommt.
Laut Apple liegt der Grund im Gesetz über digitale Märkte der Europäischen Union. Mit diesem Gesetz will die EU die Marktmacht grosser Technologiekonzerne einschränken und für mehr Wettbewerb sorgen. Der iPhone-Konzern sagt nun, er müsse wegen der Regulierung allen virtuellen Assistenten direkten Zugriff auf die privaten Daten der Nutzerinnen und Nutzer geben, wenn Siri AI in Europa verfügbar sein solle.
Die EU wies diese Kritik zurück. Die Entscheidung liege allein bei dem US-Konzern, erklärte ein Sprecher der Brüsseler Behörde. Apple habe Ausnahmen vom Gesetz für 18 Monate gefordert, was abgelehnt worden sei. Das Unternehmen sei nicht in der Lage gewesen, Lösungen zu entwickeln, die den EU-Standards für Datenschutz und Sicherheit entsprächen.